印钞机不够用了 https://t.co/SxHmRFFVjT

绿纸僧多粥少，怎么办？

下棋不能只看一步，必须考虑对手的反应，思考经济问题，也应该有博弈思维，动态的看问题。

目前美联储降息是全村的希望，全球都渴望能喘口气。中国的股民和房奴，更是翘首期盼。但是，多想一步，现在中国央行不想降息吗？如果没有外部的高息环境，中美利差，人民币汇率制约，人民银行早就降息刺激经济了，甚至QE可能都已经开始很久了。如果美联储真的降息了，中国央行只是获得了更大的喘息空间，可以降息降准，宽松QE，拯救房地产，刺激经济。

这样一来，房地产和经济能否回暖不知道，但是，汇率的环境仍然难有改善，息差不一定急剧缩小。所以，仅凭美联储未来可能降息，就看好人民币，是缺乏大局观，缺乏博弈思维。汇率短期可能剧烈波动，但是，中美逆向，货币相反；中国通缩，美国通胀；中国宽松，美国紧缩；这样的大趋势仍然不变。

另一方面，如果美联储降息，很大概率美国经济已经放缓，这对世界经济都不是好消息，对世界工厂的中国更是雪上加霜。如果大客户经济放缓，供应商的日子也不会好过。虽然GDP的计算是按照“净出口”计算，只占GDP的3%，看似占比不高，但是，出口意味着终极消费，消化全产业链的产能，给所有供应链上的企业带来生意，提供几千万人的就业，也间接支持了国内消费，支撑了房地产，支撑了经济。

以上这些，还只是考虑了美国的情况，假设中国基本不变，只是被动受影响。如果中国房地产泡沫继续破裂，信用周期加速下行，资产负债表衰退深入，那么中美之间的差距还会进一步拉大，进一步施压人民币汇率。

人民币的底层逻辑是世界上最大的美元稳定币，正如当初美元曾经是世界上最大的黄金稳定币，号称“美金”。当初美元全世界的信用扩张，让美元信用远远超过美国持有的黄金，不得不与黄金脱钩，因为无限的美元，挤兑有限的黄金，结果毫无悬念。现在，人民币信用接近300万亿，相当于40万亿美元，而且人民币信用还在以每年10%的速度复利增长，而中国持有的外储满打满算也就3万亿，所以结果也毫无悬念。明白了这些，央行抛售外储，拉人民币汇率的举动，还有意义吗？波动，幡动，只能扰动那些疑惑的心，而丝毫不会改变大悟大彻之人。

博弈思维，动态思考，底层逻辑，这样才能更加接近世界运行的真实状态。

贝乐斯

财富是对认知的补偿，而不是勤劳的奖赏！

只埋头加班而不更新认知，永远是穷人，永远被收割。 https://t.co/xMlspXnX93

网友：曾经，我们占有全球挖矿算力的90%以上，我们拥有全球前三的交易所，我们有全球最大的比特币持有群体；现在，矿业消失了、交易所出走了、交易甚至被当作犯罪处理了。美国SEC今日批准了BTC ETF，意味着BTC已经作为正式的资产进入全球资本市场，我们在不到5年的时间内弄丢了金融领域唯一领先美国的机会。

很多把首付都亏光的炒房客，他们想不明白。

按照他们的炒房逻辑，只要GDP增速保持在5%左右，M2增速10%左右，房价一年涨幅随便都应该是超过了5%，甚至达到10%，也挺正常的。

但怎么现在房价就是不涨了，让他们亏的首付都没了。

有这种炒房逻辑的人，大部分都是韭菜，因为如果说，真的把房子当成是一个投资品，那么最先要接受的逻辑，应该是，市场永远是对的。

不管房价是涨，还是跌，只要事实已经发生，那就说明，你过去的逻辑是错的。如果你过去的逻辑是对的，那为什么事情没有按照你的逻辑出结果？

既然都玩投资了，那就要接受事实，房价跌了，就跌了，还抱着过去的错误逻辑去买房，只会亏的更惨。

彭叔

美国12月CPI同比上升3.4%，预估为3.2%，前值为3.1%；美国12月CPI环比上升0.3%，预估为0.2%，前值为0.1%。

数据发布后的即时市场反应：

互换市场显示，美国CPI数据发布后，美联储3月和5月降息的可能性下调。

美元指数短线拉升逾20点，现报102.44。美股期货短线走低，美股三大股指期货均转跌。美国2年期国债收益率上涨1个基点，现报4.381%；美国10年期国债收益率短线拉升，现报3.984%；美国30年期国债收益率下降0.4个基点，现报4.196%。

非美货币普跌，欧元兑美元EUR/USD短线下挫50点，英镑短线走低70点，美元兑日元USD/JPY短线上扬超100点。

德国2年期国债收益率下跌0.1个基点，为2.649%；意大利2年期国债收益率下跌1.5个基点，报3.200%。

美国12月未季调CPI年率录得3.4%，预期为3.2%，为2023年9月以来新高；美国12月未季调CPI年率录得0.3%，为2023年9月以来新高。

美国通胀抬头，今年降息可能是做梦，拉爆全世界。

凶险的200万亿化债之路路在何方？

自下半年城投化债大幕开起后，债券市场便演绎出了惊天动地、足以名垂青史的大行情。虽然官方开始公布的方案只有区区“一揽子”三个字，但只要一出手，便一点都不妨碍市场可以不顾一切的疯狂。

然而随着三板斧的逐步落下，化债的全貌也浮现在市场面前。凡事总须研究，才会明白。我翻开小作文一看，这小作文没有出处，歪歪斜斜的每页截图上都写着“兜底”、“信仰”几个字，我横竖睡不着，仔细看了半夜，才从字缝里看出字来，满本都写着两个字是“清算”！

书归正传，一揽子化债的化，想化的可能不只是债券的风险，更要化的，是地方政府债务的规模，至于要不要化掉地方的化缘钵钵，就是另一番博弈了。

从三板斧来看，置换债几万亿的体量对于城投债务是杯水车薪，市场真正报以期待的是金融化债。

乍一看方案，真是一片大好：银行贷款到期了怎么办？不还了，展期！债券和非标到期了怎么办？不还了，银行上，置换！

然而，君不见，流出端的缓和伴随的是对再融资的严格限制，其严苛程度史上少有，从最近两个月城投净融资可怕的流出速度和各类闯关教程可见一斑。

胡萝卜后面紧随的就是无情的大棒，当化债遇上史上最严再融资政策，逼地方砸锅卖铁还债才是最真实的意图。然而这个膨胀了十几年的灰犀牛，是否就能乖乖就范呢？

传统的对城投的分析思路是以土地收入作为还款来源，但这个逻辑或许也只是自娱自乐，想想看城投什么时候真的靠卖地还过债务，一直以来城投最主要的还款来源只有再融资，土地不过是为了撬动更多再融资的工具罢了。

对城投来说，卖地收入的腰斩可能只是伤其皮毛，掐断了再融资才是真正的动其筋骨。

看看早早先行的公园某市案例，对于12个重点省来说，方案很美，但或许真的没有能力去偿还每年到期的利息，更不用说那按10年分期偿还的本金了。

周末财新的报道可能又揭开了城投循环的遮羞布，之所以可以这么不计成本的融资，因为就没太担心过投资的项目收益能不能覆盖的了利息。

当年寸土寸金的时代都没有办到的事儿，又怎敢对现在奢望太多呢？

这个困境就宛如小学里池子进水的经典问题。

问：流出的管子流出的速度降至之前的1/10，但流入的管子一个因为年久失修损坏，一个直接关了。。。现在请问怎样才能维持这个池子水位平衡不出事儿？

答：我真的不知道，希望这只是一场压力测试吧。

当然，这还没有看实操的情况。这个方案能够执行下去，一切的核心就是银行。银行和地方政府可谓是同床异梦。

城农商就不说了，瘦弱的身躯扛起了全村的希望。股份行呢，盈亏自担的市场化机构，能指望把自己的孩子抱了就谢天谢地了。而政策行呢，按理说这时候就该你上了，但很快就发现踢到了硬石头——合规性。如果当年有项目还去做非标，那把做项目贷和企业债的兄弟的脸放在何处，又把非标机构的放款优势放在哪里呢。而国有行，则是在政治性、盈利性和合规性的几难中夹缝生存。鼓声敲的通响，压力自上而下，落地不过寥寥，捡来捡去捡出几笔勉强能用的用途应付交差。

就更不用说那非12省了，化债的好处是一点没享受到（个别易碎品市除外），再融资限制的大鞭子确是结结实实的打到了身上。不知道打肿脸充胖子的地方现在作何感想？更不用说某沿海大省，万亿规模的债券突然连发都不让发了，一个市有几十个小兄弟如果期期都得出函怎么受得了。好在地主家的余粮应该还充足，一时半会是饿不住的，但久了谁也扛不住，更不用说如何扛起经济大省的责任了？

照这个架势，重点省可能很快就不是12个了。地方发现原来躺平哭穷就可以迎来温暖的抱抱，咬紧牙关绿了自己却只能迎来更残酷的现实。照这个架势，安全期结束之时，面对的可能是一个融资结构更差、更棘手的债务格局，可能会无奈的发现，抱了一下，就得一直这么抱下去了。

当然以上分析对于债券投资人是免疫的。债券仿佛拿到了一块免死金牌，身子被送进了ICU，脸还在外面依然坚挺，投资人围着这张脸端茶倒水、奉若神明，哪还顾得上去关心ICU里的手术到底有多么凶险。

债市研究

【中国不再是美国的第一大进口国】

据日经中文网10日报道，在美国的进口国排名中，中国17年来首度不再位居第一，由于美国在2023年1至11月从中国的进口额比前年同期下降了至少20%，因此中国作为美国主要进口国的位子在2023年很可能由墨西哥取代。

就这样软着陆了？

上周五，美国发布了12月份非农就业数据，远超预期，好得爆表。

在数据公布之后，美国财政部长珍妮特-耶伦就兴奋的宣布：

美国经济已经实现期盼已久的软着陆。

什么叫软着陆？

就是通胀得到遏制，通胀率已经下降，但劳动力市场没有显著损害——如果通胀没有控制住，或者爆发了金融危机，或者是失业率大幅度上升，那就叫硬着陆。

当然，这是美国人的定义，按照我们的定义，只要大多数金融机构平稳过渡，所有债务损失都分担到民众那里去了，就叫软着陆。

但这一次美国经济的“软着陆”，的确有点不同寻常。

2020年疫情爆发以来，债务问题及疫情所造成的损失，所有的债务分担，基本上都由美国联邦政府和中小型银行给分担了——联邦政府债务暴增，然后直接将现金转移到美国民众和企业手中。

不仅如此，居民和企业又都利用2020-2021年美国的超低低利率，大肆借债和扩张信用，然后这些现金又在2022-2023年的高利率时期收取了丰厚的利息收益，债务负担不仅没有增加，反而下降了，由此造成美国过去4年的时间里，产销两旺，经济强劲。

除政府部门之外，只有中小银行部门因为没有预料到利率的快速上升，承担了较大的损失，而大型金融机构普遍还比较稳健。另外，美国在2021年下半年到-2023年上半年通胀肆虐，但到2023年底的时候，无论是CPI指数或是PCE物价指数，其同比增幅均已降至3%附近，基本上算是遏制住了高通胀……

与往常的软着陆损失都由民众分担来看，美国这一轮的经济软着陆，还真是不同寻常。

数据来源：美国经济分析局，美国劳工统计局，Choice

美联储货币政策的两个核心指标，一个是就业，一个是通胀，就业的好坏，一般用失业率来表示，而通胀自然就是用CPI或PCE物价指数同比来表示。

观察过去40多年美国的失业率与通胀率数据，如果把“通胀率下降+失业率下降或维持低位”都视为“软着陆”的话，这在美国并不罕见，甚至可以说，非常常见——1983-1985年、1992-1997年、2006-2007年、2010-2013年、2018-2019年以及2022年迄今通胀的下降，都可以被视作软着陆（见下图）。

数据来源：美国劳工统计局，Choice

与“软着陆”相比，硬着陆反而较少，过去40年间，仅有1991年、2001年、2008年和2020年的衰退，算作“硬着陆”。

其实，自布雷顿森林体系崩溃以来，掌握着信用货币伸缩大法的各国央行，除非遇到居民或企业部门债务不可收拾的情况，大多数情况下经济都是“软着陆”：

经济衰退或经济放缓，我可着劲儿印钞票；

经济复苏然后物价上涨，我就装模作样收钞票。

这种操作本身，就是央行的常规动作，只有在印钞票或收钞票的时候，刚好撞上居民部门或企业部门债务天花板，印钞无法解决这个问题，才会出现所谓的“硬着陆”——不信的话，你想想，你什么时候听到过中国经济硬着陆过？

哪怕是让大家放开了说的美国，也只有2008年的金融危机和2020年的疫情危机，大家才会说这是硬着陆，其他时间也都默认为是会“软着陆”的。

否则的话，政府非要控制信用货币，又有什么意义呢？

一两年之内的软着陆，并没有啥稀奇的，关键是软着陆之后会怎么走？

例如：

1996年到1998年，美国经济成功实现“软着陆”，通胀率和失业率同时下降，“金发女孩经济”持续到了2000年，随着美国企业部门债务扩张到了阶段性高点，“硬着陆”姗姗来迟；

2006年到2007年，美国经济成功实现“软着陆”，通胀率大幅度下降，失业率维持在低位，就和现在一样，但是，因为居民部门与企业部门债务扩张几乎同时到达阶段性顶点，随着次贷危机发酵，参与次贷衍生品交易的大型金融机构开始倒闭，全球金融危机爆发，惨烈的“硬着陆”到来；

2018年到2019年，加息进程中，美国经济成功实现“软着陆”，通胀率和失业率同时维持在低位，然后随着2020年疫情来袭，原油价格暴跌，非金融企业的债务再次到达阶段性高点，能源企业次级债问题引爆，又是一场“硬着陆”到来。

说明：图中阴影区域显示了企业和居民部门债务到达阶段性顶点的情况，数据来源为choice。

所以，在硬着陆成为现实之前，都是软着陆。

因为当前美国就业市场强劲，失业率维持在历史最低位附近，通胀还是目前仍是美联储关注的主要议题。

2022年下半年到2023年上半年的通胀高企，这种高基数效应（见下图阴影区），必然带来2023年下半年到2024年上半年通胀的明显下降，这很可能会让人觉得，美国的通胀已经被驯服，但实际上，在一个去全球化的时代，通胀，更大程度上只是在蛰伏而已。

财主家的余粮